集合债券信用增级模式分析论文
集合债券作为解决中小企业融资难问题的一个手段，在我国的发展较为缓慢，并没有得到广泛的应用与推广，究其原因主要是信用增级方式过于单一，政府主导性较强，缺乏科学有效的增信机制。韩国的P-CBO模式与我国的集合债券融资方式最为相似，经过十多年的发展，逐步建立了一套较为完善的中小企业集合债券发行制度，P-CBO以其独特的创新性，为韩国的中小企业打开了债券融资的大门，对我国集合债券制度的建立与完善具有重要的借鉴意义。
一、P-CBO基本模型
为了消除流动性约束和扶持中小企业发展，韩国政府推出了P-CBO。自1999年开始至今，经过一步步的发展与完善，P-CBO已逐步成为韩国中小企业融资的重要手段。
作为一种资产支持证券，P-CBO的本质是以标的资产为基础的企业债券。中小企业发行新型企业债券并将其作为一种标的资产卖给SPC，SPC又将中小企业债券以CBO的形式销售给投资者，SPC与发起人之间建立合同，代发起人管理他的资产，通过银行和信用担保基金等各种途径进行信用增级。
P-CBO程序的过程如下:
1、选择的公司和标的资产。企业的选择至关重要，它与债券的信用等级有着直接联系，整个资产组合的信用风险取决于标的资产的组成。
2、信用评级和增级。信用等级取决于资产组合的违约风险和现金流情况，信用增级主要由SBC银行或信用担保基金提供。如果不通过信用增级，则能够以AAA等级发行的优质债券，只能是标的资产中的一小部分，通常不超过40%-70%，这取决于备选池中企业的平均信用等级。但在信用增级的情况下，这一比例将大幅增加，甚至达到标的资产的90%。
3、选择SPC的受托人，并加强流动性。SPC的'受托人将通过控制流动性和管理现金流的方式来保护投资者的利益。
4、债券偿还。P-CBO计划将在债券被赎回时结束。
二、P-CBO优化模型
最初的P-CBO计划，由SBC在1999年提出，通过23家中小企业共同发行债券募集了720亿韩元，Korea Housing Bank以流动性融资的方式进行信用增级;SBC则通过回购275亿的次级债券进一步进行信用增级，445亿的优质债券通过市场销售给投资者。
2000年7月，韩国政府推出了一项适用于P-CBO发行的特殊担保计划，并开始使用名为KODIT和KIBO的信用担保基金，通过信用担保基金形式进行信用增级后，P-CBO的优质债券部分达到了93%-97%，极大地提高了其融资效率。拥有KODIT和KIBO作信用担保增强了P-CBO的稳定性，降低了风险，受到机构投资者的极力追捧。
2004年，韩国SBC与本土的担保公司合作，组织了一次跨境P-CBO发行，46家中小企业在日本募集了100亿日元。信用担保由IBK和JBIC共同提供，并首次使用了双重SPC结构。其中，韩国本土SBC通过回购本国SPC发行的次级债券的方式，来为债券增强信用等级，优质债券由日本SPC在日本市场销售给投资者。
P-CBO为低信用等级的中小企业提供了一种新的融资方式，其资产池中的债券有着不同的风险等级，致使加权后的总体违约风险降低;同时，P-CBO又是在信用评级机构的严格监督下发行的，使其成为一种相对安全且具有吸引力的投资方式;与一般的企业债券相比P-CBO可以提供更高的利息率。简言之，P-CBO可以有效填补中小企业的资金缺口，成为解决投资者与中小企业之间信贷不匹配问题的有力工具。
三、P-CBO模式对我国集合债券的借鉴意义
从韩国的P-CBO模式中可以看出，为促进我国集合债券的发展，需要进一步推进我国的资产证券化进程;逐步建立和完善我国集合债券的风险分担机制，从银行和担保公司两个方面进行信用增级;在集合债券的发行过程中，引入分层分级销售的方式，将信用等级较低的部分以回购的方式分离出去，进而起到增信的作用;拓展融资对象，借助于国际市场上的资金进行融资，为中小企业集合债券开拓新的资金来源。
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